瑞银详解宇树科技：人形机器人整机先行者，“小脑”与本体技术领先

两年内，宇树科技将人形机器人年销量从5台推至5200台以上，拿下全球三成出货份额，是这条赛道上少数盈利的整机厂商。

8月28日，瑞银发布首覆报告详解宇树。报告将人形机器人能力拆解为"大脑"（感知推理与任务规划）、"小脑"（运动控制与动态平衡）和"本体"（执行性能与可靠性）三层。结论是：宇树在"小脑+本体"上显著领先，但"大脑"——AI泛化能力——仍是全行业共同瓶颈。

瑞银分析称，当前54倍2027年预期市销率已充分反映硬件龙头地位与2026-2028年收入复合增速53%的预期，进一步上涨需要"大脑"取得更明确进展与可持续的盈利转化。

公司8月19日登陆科创板，是A股首家人形机器人整机上市公司，实际募资60.99亿元，截至报告日股价约为发行价150.8元的四倍。2022-2025年收入复合增速140%，综合毛利率从43.6%攀升至60.3%，2025年净利润2.78亿元。

2025年，全球人形机器人的工业应用仅占需求的3%，宇树76%的人形机器人收入来自科研教育。公司已将IPO资金总额的约39%投向具身AI研发，并于8月与DeepSeek达成战略合作。

硬件称王——执行器自研与运动控制的全栈壁垒

当前人形机器人的买家不考验机器人"想不想得明白"，而考验"动不动得起来"。商业演出要后空翻和群舞，科研机构要高性能硬件平台，数据采集中心要稳定的执行载体——这些场景对运动能力和硬件可靠性的要求，远高于对AI泛化能力的要求。

宇树的壁垒正好建在这里。公司自主研发执行器、电机驱动、控制系统、整机结构及激光雷达。执行器约占人形机器人BOM成本的40%以上，多数整机厂商由第三方供应完整关节模组，宇树则自主设计零部件、外部采购后自行组装。自研M107电机峰值扭矩360N·m，最大拉力10000N。技术路线上采用QDD（准直驱）方案——高扭矩密度电机搭配低减速比行星减速器与高带宽力控——在动态响应和工程可行性之间取得平衡，更适合奔跑、跳跃等高动态场景。

运动控制层面，公司通过深度强化学习和大规模并行仿真训练，实现多模态感知与运动控制闭环。H1标准版最高移动速度3.3米/秒，潜在能力超5米/秒，竞速改装版峰值达10米/秒。2026年8月发布的"超人"原型机宣称最高速度12.66米/秒，超越人类跑步世界纪录，但尚未通过独立第三方验证。连续两年登上春晚完成机器人群舞，首届世界机器人运动会斩获11枚奖牌、金牌和总奖牌数均列第一，印证了全身协调控制和多机编队的实战成熟度。

这套能力转化为了出货量。2025年全球人形机器人出货约18,315台，宇树以5500台（计入收入5215台）居首。四足机器人累计销量超33000台，2025年单年23037台，全球份额约28%。海外收入占比超过40%。2026上半年势头未减：人形机器人出货约5900台，全球份额维持约31%，收入同比增长48.5%至11.5亿元。同期全球人形机器人需求达1.91万台，同比增长272%。

ASP腰斩，利润反升——成本结构才是真正的护城河

2024年和2025年，宇树人形机器人均价分别下降56%和36%，四足均价分别下降16%和6%。但综合毛利率从2023年的43.6%升至2025年的60.3%。在硬件行业，降价放量的同时毛利率走高并不常见。

驱动这个结果的是全栈自研压低的BOM成本——从电机到结构件的垂直整合减少了外部供应商的利润分成。行业最大的出货规模也带来了采购议价力。再加上产品结构持续优化——人形机器人收入占比从2024年的27%升至2025年的51%，而人形毛利率（63%）高于四足（57%），占比提升直接拉动了综合利润率。

同行对比更说明问题。2025年毛利率：宇树60%，优必选38%，越疆46%。费用端，宇树运营费用率31.8%（含约3.5亿元股权激励），剔除后管理费用率仅2.97%，远低于同行47%-75%的水平。宇树在行业早期将研发资源集中于本体和运动控制而非基础模型，研发费用率低于优必选和越疆，但硬件竞争力转化为更多订单和更强盈利。

不过，2026上半年宇树利润率承压。净利率降至24%，部分因工厂搬迁拖累毛利率，叠加春晚品牌推广一次性支出和研发费用同比增长150%——后者正是战略重心转向"大脑"的财务映射。瑞银测算显示，研发加码或拖累2026-2027年净利率，但2028-2030年有望稳定在19%以上，2025-2030年净利润复合增速约57%。

补齐"大脑"——DeepSeek联手与20亿研发投入

工业应用在全球人形机器人需求中仅占3%，原因很直接——AI泛化能力不足，机器人暂难胜任非结构化任务。行业判断是，人形机器人当前阶段类似ChatGPT发布前的大语言模型时代——具身智能模型持续演进，距突破性应用拐点仍需时间。

宇树双轨并进：同步推进世界模型（WMA）和视觉-语言-动作模型（VLA），2025年9月和2026年1月分别开源UnifoLM-WMA-0和UnifoLM-VLA-0。IPO募集资金约56%投向研发，其中总资金的约39%直接投向具身AI模型和核心算法，预计未来2-3年研发投入超20亿元，高于行业平均。公司2026年预计净现金约80亿元，财务上能够支撑这一轮投入。

2026年8月，DeepSeek与宇树达成战略合作及资本合作——获IPO战略配售93.34万股、投资约1.41亿元、锁定期36个月，双方签署涵盖通用人工智能、高性能机器人和AI基础模型的《战略合作备忘录》。36个月锁定期意味着这是多年期产业合作而非短期财务投资。DeepSeek的大模型能力与宇树的机器人硬件、运动控制及物理世界数据形成互补，有望缩短从"能运动"到"能理解、能决策、能执行"的进化周期。不过，初期研发和算力支出可能增加，集成复杂度和商业化时间表仍存在不确定性。

产能端，新基地建成达产后将新增7.5万台人形机器人和11.5万台四足机器人产能。公司也在构建"硬件—工具链—开发者—应用—数据"的生态闭环，核心逻辑是以安装基数吸引开发者，依靠开发者丰富应用和数据，基于真实世界数据持续迭代产品、降低成本。中国23个省份已有64个人形机器人数据采集中心运营、另有26个在建，持续为AI模型训练提供数据。乐观情景下，全球人形机器人需求将从2025年1.83万台增至2030年32.5万台，复合增速超70%，市场规模有望达160亿美元。

现在，宇树已证明自己能造出最好的"身体"。

接下来的问题只有一个——这副身体能不能装上一颗真正聪明的"大脑"。